Дебатът за сребърният фонд е в полза на инвестирането в български ДЦК и активи

Дебатът за сребърният фонд е в полза на инвестирането в български ДЦК и активи
Автор: Владимир Малчев, ИП "Бул Тренд Брокеридж" ООД

Темата за управлението на средствата в т.нар. Сребърен фонд набира все по-голяма скорост в обществения дебат напоследък, като причината затова стана все по-явно лансираното намерение на Министерство на финансите да предприеме мерки, които да позволят най-после, след години забавяне, по-активното му и доходоносно управление. Такива заявки не чуваме за първи път, но този път нещата имат шанс да се случат по простата причина, че МФ се нуждае от още един крупен инвеститор в ДЦК-та, които трябва да заместят падежиращата в началото на следваща година емисия еврооблигации, плащането по която се оценява на малко над 1.7 млрд. лева. За по-широката публика трябва да отбележа, че става дума за еврооблигациите, с които Милен Велчев като финансов министър замести доларовите брейди облигации на България, ползващи се с лош имидж в международната финансова общност. Освен имиджова цел сделката преследваше и подобряване на лихвената, валутна и матуритетна структура на външния дълг на България.
Сребърният фонд беше създаден със Закона за държавния бюджет за 2007 година, а в края на 2008 година статутът му беше уреден и със специален Закон за Държавния фонд за гарантиране устойчивост на държавната пенсионна система. Целта на фонда, видна и от самото му име, е в дългосрочен план да покрива хроничните дефицити на държавната пенсионна система, а ако те бъдат преодолени да служи за корекция на форсмажорни дефицити, дефицити в години на пенсиониране на бейби-бум поколения, а в най-добрия случай доходите на фонда биха служили за увеличаване на държавните пенсии в бъдеще.
Създаването на такъв фонд в България закъсня много и напрактика се случи в навечерието на една от най-големите циклични икономически кризи, познати на човечеството. По правило такива фондове се правят именно с антициклични цели, за да може в тях държавата да трупа излишъците в годините на икономически бум, вместо допълнително свръх големите държавни приходи да действат в посока на формиране на балони. Няма как да се очаква от правителствата да наливат пари в такъв фонд, когато държавните финанси са под огромен натиск от намаляващи приходи и увеличаващи се социални разходи в годините на криза. Напротив тези спестявания на държавата от силните икономически години трябва да се управляват активно и гъвкаво, за да смекчават ударите на глобални циклични или чисто локални икономически кризи. Примери затова в света са изключително много, но затова малко по-късно.
Подобни на българския Сребърни фондове през последните 1-2 десетилетия бяха създадени в немалко държави в Европа – Норвегия, Белгия, Франция, Кипър и други. Те са част от тенденцията в световен мащаб за развитие на т.нар. Суверенни инвестиционни фондове (от англ. термин Sovereign wealth fund). В масовия случай такива фондове се формират от петролните приходи на големи държави-износители на суровината или от някакви други подземни богатства. Друг ключов източник на средства за такива фондове са чуждестранните валутни резерви , които трупат държави с голям търговски излишък например или пък са им прехвърлени държавни активи .
Основният дебат, който избухна в България напоследък е, редно ли е Сребърният фонд да инвестира в наши държавни облигации, няма ли конфликт на интереси и т.н? Това опит ли е на финансовия министър Дянков да се домогне и до едни от последните останали „пари за черни дни”? Вероятно е така, но смисълът на съществуването на такива фондове е точно такъв – да бъдат използвани в трудни моменти. Друг е въпросът, не е ли крайно време държавата да си стегне харчовете и редиците на държавната администрация и да спре да трупа дефицити, които постоянно да търси начини да финансира? Задължително е и МФ да излезе на международните пазари с нова емисия евроблигации, за да покрие част от плащането по падежиращата емисия и поредния годишен бюджетен дефицит.
Крайно време е да разберем, че Сребърният фонд не е нищо по-специално от един дългосрочен ресурс, който трябва да се инвестира съобразно най-добрите практики на портфейлното управление и инвестиции. Самата му дългосрочност предполага, че той може и трябва да се инвестира много по-рисково и е истинско престъпление, че това не се направи през последните няколко години, когато активите и у нас и по света се обезцениха драматично и нерационално. Сребърният фонд не са „парите на пенсионерите”, както обичат популистки да казват политиците, а ресурс на държавата и трябва да се използва, за да постига определени цели.
Ако разгледаме средствата на Сребърния фонд като един инвестиционен портфейл, напълно резонно и обосновано е част от него да бъде инвестирана в ДЦК, емитирани от българската държава, които имат прилична доходност при ниския риск от неплатежоспособност на страната, която има едно от най-ниските нива на задлъжнялост в Европа. Много по-добра инвестиционна дестинация са облигациите на България от тези на повечето от развитите икономики от Стара Европа. Освен това много по-смислено е този ресурс да се инвестира преимуществено у нас, особено сега, когато липсата на капиталови потоци към България са една от големите пречки пред възстановяването на икономиката. И без това от страната вече няколко години изтичат милиарди към чуждестранни банки-майки на родните им поделения, както и по линия на небанкови компании, собственост на чуждестранни лица. Разбира се би било безумие целият ресурс на Фонда или голяма част от него да се вложи в ДЦК-та на България, макар в практиката такива случаи да има. В Белгия например Сребърният фонд е инвестиран по закон само в държавни облигации на страната. В Кипър ситуацията не е по-различна. Във Франция по последни данни около една трета от Резервния пенсионен фонд е вложен в облигации, емитирани от правителството. Във Финландия подобен държавен пенсионен фонд, макар и формиран от други източници, е вложил към средата на 2011 година почти една четвърт от ресурса си в облигации на местното правителство. Важно е да се отбележи, че почти навсякъде отговорно за надзора и задачите, които се поставят на избраните професионални мениджъри, които управляват тези фондове е Министерство на финансите и избран от него борд, т.е. няма съществена разлика с нашия случай. Така че тезата, че Сребърният фонд не може да купува наши ДЦК издиша много и може да се защитава само по политически причини или от некомпетентност.

Същото може да се каже и по отношение на аргумента, че Сребърният фонд не трябва по принцип да бъде инвестиран в България, а само в чужбина, както е по сегашния закон. Тук тезата е, че ако има криза у нас, ще пострада и портфейла на фонда, но защо световната практика не подкрепя тази теза? Затова такива фондове се управляват от умни и подготвени хора, за да преценяват, кога е време фондът да излиза от активи в прегряващата местна икономика и кога да купува по-активно такива, за да стимулира повишаване на икономическата активност в трудни периоди, а не изначално да му се забранява да инвестира в местни активи. Примери и в това отношение, колкото искаш в модерния свят. Примерите с Норвегия и Ирландия, които често се представят от противниците на инвестициите на Сребърния фонд у нас, са добре прикрита манипулация. Наистина в Норвегия бившият петролен фонд, който се финансира с държавни приходи с произход добива на петрол инвестира само в чуждестранни активи. Причината е, че петролът и приходите от него са изчерпаеми, освен това този приходоизточник е подвластен на флуктуациите в цените на суровината, т.е. инвестирането му в чужбина е своего рода хеджираща операция срещу срив в цените на петрола или изчерпване на запасите от него, което ще има значително влияние върху местната икономика. В същото време преди години от бившия петролен фонд беше отделен Държавен пенсионен фонд, който има за цел точно това, което цели и нашият Сребърен фонд – да подкрепи разходите за пенсии след години. Този фонд инвестира преимуществено в Норвегия, Дания, Финландия и Швеция. Инвестиционните му лимити са 50 до 70% в акции на компании от тези държави и между 30 и 50% в дългови инструменти пак в тези страни. Географските ограничения за инвестиции са следните – между 80 и 90% от парите на фонда трябва да са инвестирани в Норвегия, а останалите в останалите три съседни държави. Така че тезата на един бивш финансов министър на България, изразена наскоро, че инвестирането на част от Сребърния фонд в български акции би било най-голяма кражба в съвременната ни история е най-меко казано несъстоятелна. Да наричаш инвестирането в родни акции „кражба” е неприлично при положение, че в масовия случай подобни фондове по света инвестират точно на местните пазари, за да ги стимулират, да си капитализират икономиката, да привлекат и чуждестранен инвестиционен интерес. Между другото в същата тази Норвегия през 2009 година правителството отдели средства и за отделен Облигационен фонд, който да инвестира на облигационния пазар в страната, за да бъде той ликвиден, атрактивен за бизнеса и за други инвеститори, за да има икономиката алтернатива на банковия кредитен пазар, за да може по всяко време циркулацията в кръвоносната система на икономиката да върви гладко.
Какво да кажем за примера на Ирландия? Там за парите на Националния резервен фонд за пенсии, които по първоначална идея се инвестираха почти изцяло в чужбина, през 2009 година се взе друго решение. Общо 7 млрд. евро от средствата във фонда бяха инвестирани в привилегировани акции на Bank of Ireland и Allied Irish Banks. По това време банковата система в страната беше изправена пред тотален фалит и разруха, поради което правителството взе решение да й окаже подкрепа. И към днешна дата над 5.5 млрд. евро от общо 14.5 млрд. евро във фонда  са инвестирани в двете ключови за страната банкови институции.
В нито една страна след като е създаден, подобен фонд не стои в кеш без да бъде инвестиран в продължение на години, както е у нас. Смисълът на съществуването на такъв фонд и на дългосрочния му ресурс е да бъде инвестиран по-рисково, дългосрочно и да носи доходност, която да надвишава цената на дългосрочното финансиране на съответната държава. Освен това такива фондове се ползват от правителствата за реализиране и на други цели – стабилизиране и подкрепа на банковата система и/или капиталовия пазар и т.н. Затова е задължително моментално да се пристъпи към инвестиране на Сребърния фонд в акции и облигации у нас и в чужбина. Работа на МФ е да избере професионални мениджъри, най-добре с международен авторитет, които да инвестират средствата съобразно определени лимити, които им се поставят от управляващите. Разбира се, че БФБ в момента не е пазар, който може да предложи, кой знае колко добри и ликвидни инвестиционни възможности, затова на този етап е разумно, едва няколко процента от активите на Сребърния фонд да се инвестират в родни акции. Фондът обаче може да е един от участниците в създаването на един по-сериозен облигационен пазар у нас, за да имат банките някаква конкуренция за финансирането на проектите на фирмите. Разбира се затова са необходими и редица други стъпки.
Време е да се пристъпи към управление на Сребърния фонд и защото той ще се стопи от инфлацията, докато дойде време след 10 години например да подкрепя дефицитите в пенсионната система. Трябва да сме наясно, че сегашният му размер не може да покрие дори текущия едногодишен размер на дефицита на НОИ, камо ли това, което ще остане от него след 10 години инфлация. Ключовият момент, за който трябва да се дебатира, е не дали, а по какъв начин и съобразно какви принципи, ограничения и цели, ще се управлява Сребърния фонд?
Тъй като, както вече споменах суверенни инвестиционни фондове или резервни пенсионни фондове набраха скорост по света през последните 15-20 години, те вече имат международна асоциация, в която членуват „сребърните фондове” на Норвегия, Австралия, Нова Зеландия, Ирландия и Чили. Тази асоциация се обединява около 24 основни принципа, известни като Принципите от Сантяго, които оформят най-добрите практики за операциите на такива фондове. Както вече стана ясно, инвестирането в собствени държавни облигации или инструменти на местния капиталов пазар не е сред тях, но сред по-важните, които и българският Сребърен фонд трябва да почне да следва са: ясно очертана и публично обявена цел на дейността на фонда; ясни и публични политики, правила, процедури и мерки по отношение на финансирането, тегленето и инвестирането на средства от фонда; инвестиционната му политика трябва да бъде публична и да са ясно дефинирани правилата, по които се избират мениджърите на фонда и техните правомощия; активите на фонда и доходността му (в абсолютно и относително отношение към определени бенчмарк критерии) трябва да се изчисляват и оповестяват по ясни правила и стандарти; и т.н.
Правителството не трябва да се поддава на натиска на бивши управляващи политици, некомпетентни синдикални лидери или други неподготвени по темата икономисти, които не могат да посочат нито един пример в света в подкрепа на тезите си, че Сребърният фонд не трябва да се инвестира и в български активи или пък че трябва да стои само в кеш. То трябва спокойно да подготви рамките и условията за инвестирането на Сребърния фонд, както и да избере професионални компании, които да го управляват. Само да не се окаже, че инициативността на Симеон Дянков по темата Сребърен фонд е единствено с цел да си реши проблема с падежиращите еврооблигации?